仅成长四年，拼多多就被称作“电商第三极”，市值一度超过京东，向第二的位置进军。
每一次财报的发布，拼多多都备受关注，股价也随之起伏。
3月11日，拼多多发布2019年Q4财报及年报。
2019年Q4，拼多多实现营收107.9亿元，同比增速91%，而前三个季度，拼多多营收同比增速是228%、169%、123%，可以看到增速在连续下滑。
本季平均月度活跃用户数为4.815亿，同比增速77%，这个数字低于2019年第三季度85%的增速。
总体而言，拼多多Q4的表现低于市场预期。
财报发布前，彭博13位分析师曾给出一致预期，拼多多2019年Q4营收将达110.3亿元，较去年同期增长95%；而J.P摩根的预测中，拼多多2019年Q4营收同比增速更是高达115%。
未达预期，让拼多多股价一度大跌近7%。3月11日美股收盘，拼多多报35.06美元/ADS。
去年年中开始，为了抢市场，拼多多推出百亿补贴。这一战略，直接导致了营销费用的大涨。在2019年Q3财报显示，拼多多包括在线和离线广告，以及促销补贴等在内的市场营销费用同比大增114%，致使公司当季营收远低于市场预期，净亏损也同比扩大了一倍多。
受此财报影响，拼多多股价创下IPO以来最大跌幅，下跌22.89%，其市值缩水至365亿美元。
不过，从整个电商市场来看，拼多多的“补贴换市场”战略颇为有效。
从用户数据来看。Q4当季，拼多多的净增活跃卖家4890万，而阿里和京东Q4的净增活跃买家数为1800万和2760万。
2019年全年，拼多多年活跃买家数达5.852亿，较上一年同期净增1.67亿。截止2019年底，阿里巴巴年活跃买家数为7.11亿，京东的年活跃买家数为3.62亿。
另一个数据是，拼多多全年的GMV（平台成交金额）突破万亿大关，成为GMV突破万亿最快的电商平台。阿里巴巴和京东突破万亿的时间分别花了14年和20年。
海豚智库创始人李成东提到，GMV突破万亿是超预期的，“我认为是完成了拼多多的既定目标，但疫情打乱了他们的节奏，补贴效果能不能延续还是个问题。”
尽管各项增速比起之前放缓，但对比其他电商平台，拼多多可以说跑得很快。拼多多的用户也超越京东，直逼阿里。“三亿拼多多”，已经快要变成“六亿拼多多”，这近6亿用户，将给拼多多的未来带来什么？
1、亏损仍在继续，百亿补贴停得下来吗？
烧钱换增长，已经成为拼多多的标签。
目前，拼多多依然处于亏损状态。
去年Q4，拼多多亏损额为21.35亿元，较上一年同期的26.4亿元及Q3的27.9亿元均有所收窄。
2019年全年，拼多多亏损为69.7亿元，上年同期净亏损102.98亿元。
拼多多持续亏损的原因，是销售与市场费用的增长。2019年Q4，拼多多的销售与市场推广费用达92.7亿元，全年累计费用达271.7亿元，接近公司全年营收，其中“百亿补贴”计划是该费用增长的主要推动力。
第三方数据研究团队“超对称技术”曾发布了一份关于拼多多百亿补贴的数据报告，报告显示，仅2019年第四季度，拼多多为百亿补贴投入的补贴额就达到50亿元左右，平均每件商品的补贴率约为15%。
另据财新报道，在拼多多百亿补贴启动的半年间，即2019年下半年，一共花掉161.8亿元。这半年的补贴数字，就超过了2018年全年的134亿元。
这两年里，拼多多的营销费用几乎和营收相持平，有些季度甚至超过了营收。比如2018年Q4，拼多多的营收为57亿，而营销费用达到60亿。2019年Q1，拼多多的营收为45亿，营销费用达到49亿。不过，去年后三个季度，这个情况有所好转，营收均高于营销费用，但相差并不多。
烧钱模式让拼多多成本高企，但随着规模的扩大，全链路成本却没有降低。这被认为是一种不持续的发展模式。
国盛证券研报提到，拼多多的模式成本远远高于阿里京东，其商品流通全链路的成本高于阿里京东10%左右，甚至高于线下零售。
研报提到，如果成本在拼多多最快速成长期，规模效应最强时都没有降低，在未来拼多多增速放缓，商品需要向高价值商品拓展时，全链路上的成本就更难以降下来了，其与阿里、京东在全链路成本上的差距将会越来越大。
不过，不少业内人士依然持乐观态度。网经社电子商务研究中心主任曹磊提到，随着拼多多商业化运营体系的成熟、入驻商家的规模化、广告营销系统的上线，今后拼多多的盈利模式正在多元化，其会逐步扭亏为盈。
目前，拼多多并没有打算停止补贴的脚步，在此前的几次表态中，拼多多都表示不会停止补贴。
2018年下半年，拼多多开始补贴大战后，获客成本就高企不下。2018年Q4，其单个新增活跃用户费用为183元，2019年四个季度，数据分别为：197元、153元、130元、190元。
比起2018年前三个季度的24元、61元、77元，可以说是倍数增加。
今年势头更猛的补贴大战已经开始，面对京东、阿里的追击，拼多多的获客成本低不下来，亏损的状况还将持续一段时间。
2、什么时候能盈利？
在补贴进行的同时，拼多多是否能够证明其模式的长期价值？
从低利润的低价商品，转向高价商品、力争一二线城市用户，是拼多多在2019年的重要战略。
从“百亿补贴”的产品来看，拼多多重点攻克的iPhone等3C产品让人印象深刻。2019年9月20日，iPhone11系列手机正式发售，拼多多提供大额购机补贴，使平台发售价格低于苹果官方定价500到900元不等，低价到被怀疑是“山寨货”。
除了iPhone，更多家电和3C品牌产品都在补贴下保持了全网最低价。
为了争夺一二线城市的用户，拼多多可以说是下了血本。
根据拼多多公布的数据，2019年618当天，拼多多二线及以上城市用户占比超过41%。拼多多创始人及CEO黄峥在2019年Q2财报电话会议上表示，当年1月拼多多平台一二线城市用户的GMV占比为37%，至6月该比例提高至48%。
2020年拼多多进一步推出“百亿补贴节”。2月，补贴力度随之增强，其将参与“百亿补贴”活动的商品的补贴比例从日常的20%左右增加至最高50%。
谁也没有想到，“百亿补贴”就这样持续到了现在，成为首个由电商平台发起的持续200天以上的优惠促销活动。
但市场一直存疑的是，iPhone等高价值商品，恐怕难以给拼多多平台带来盈利的希望，大多数都会统一渠道价，设定全网统一价。目前小米和vivo都在拼多多上线了旗舰店，如果拼多多想要低价吸引用户，补贴费用只能从自己口袋里出。
拼多多商家总量的增长趋势，图源红网
用补贴换来一二线用户，简单粗暴，见效快，但这波吸引的用户，是否会持续在拼多多上买买买呢？
从活跃卖家年均消费金额来看，Q4，这个数字是1720元，环比增长9.8%，称不上亮眼，前三个季度分别是12%、17%、7%，从同比增速看，去年，活跃卖家年均消费金额四个季度的同比增速为：86.6%、92.4%、75.2%、53%，增速在一路下降。这说明，去年的补贴对于用户购买力的提升作用有限。
实现盈利的另一条路，是通过供给侧改革，控制全链路成本。
农产品上行是拼多多近年来的发展重点，其逻辑是，通过产地直发减少了流通环节，降低流通成本以及滞销损耗。帮助农户销售的同时，让消费者在平台上获得更具性价比的产品。
2019年9月24日，拼多多宣布发行8.75亿美元可转换优先债券，发行所得款项用于新农业基础设施建设。拼多多称，其正在打造覆盖全国主要农产区的一体化上行模式，大幅提升国内农产品流通环节的效率。
本次财报中提到，2019年，拼多多平台研发费用为38.70亿元，较上一年同期的11.16亿元增长247%。而拼多多的技术研发主要投入在农产品上行体系建设。
拼多多在财报中声称，平台“天网”、“地网”体系的支撑下，国内农产区尤其是边远地区农产区的生产与流通效率持续提升，贯穿中国城镇和农产区的“超短链”已经初具规模。
可以看出，拼多多寄希望于“超短链”规模的扩大，让成本得以分摊，尽量减少渠道环节产生的亏损。
曹磊提到，眼下拼多多的最大难题就是健康地、持续地扭亏为盈。一旦迈过这道“龙门”，拼多多还将有极大的增长与想象空间。
对于盈利能力，黄峥在去年4月发的股东信中写道，拼多多具备产生大额营收和随时赚钱的能力。
“短期开销和营收只有很弱的关联。账面上的短期费用（我们认为相当一部分是具有价值的投资）也有极强的随时可调性。我想，拿‘储蓄罐’里的钱去存定期恐怕不是一个好主意。我们在相当长的一段时间内将不会改变现在的经营策略，将持续聚焦在企业内生价值上，积极寻找对长期公司价值有利的投入机会，即使这些投入按照会计准则会被记为大额短期费用。”黄峥说。
从这个表态来看，拼多多目前意不在盈利，而是争夺市场。
李成东也提到，拼多多目前暂时不会有盈利的要求，“我觉得它至少要先超过淘宝的GMV，可能GMV达到了两万、三万亿才能开始谈盈利。拼多多要盈利，预计还需要两年时间。”
3、拼多多胜算几何？
在拼多多试图赶上阿里和京东的同时，后者也在不断打响反击战。
过去一年，电商平台频现“二选一”竞争，是这场战争的一个侧面。
黄峥在去年的一份股东信中提到，“其它平台”在品牌和物流两个电商重点业务上进行着夸张的“二选一”竞争。意指阿里巴巴在拼多多崛起过程中对其进行狙击。
“二选一”的确给拼多多造成了很大的困扰。拼多多联合创始人达达曾在去年10月提到，电商“二选一”规模愈演愈烈，仅拼多多就有超过1000家知名品牌旗舰店遭受波及，受影响的中小型品牌数以万计。
同时，拼多多在低线城市的主导地位，也遭到了阿里巴巴和京东蚕食。在拼多多极力追求高线城市增长的同时，京东和阿里都在探索下沉市场的增长空间。
2019年，阿里全面启动聚划算，京东上线社交电商“京喜”，同时进行了一系列布局。
这一年的种种努力，最终反射到财报中。2019年Q4，京东GMV首次突破2万亿，Q4超过7成新用户来自下沉市场。
另一边刚刚公布2019年Q4财报的阿里，其淘宝业务Q4新增年度活跃消费者中超过60%来自下沉市场。
对于遭受到拼多多严重威胁的京东而言，这场小胜的重要性不言而喻。
2019年9月，京东上线社交电商京喜，基于社交网络、社交电商跟用户互动的营销方式，寻找站外三到六线的下沉市场用户。
Allin下沉市场的京东，还从物流、仓储、人员培训再到平台架设等维度，重新搭建了整个生态。
下沉市场薄弱的物流基础设施，让京东对零售实体店、共享仓储等资产进行了大量投入，开出了京东电器超级体验店、京东家电、京东便利店等多种线下门店。
相比拼多多的下沉模式，京东显然更注重基础设施建设，这种模式是否能成功，还未看出结果。
2019年Q4以来，阿里和京东都对拼多多发起的“百亿补贴”活动采取了跟随策略。
华尔街投行KeyBanc曾发布研报，表示拼多多“百亿补贴”活动存在“不限时直接补贴、规则简单、类目齐全、补贴商品数量最多”等优势，而阿里巴巴和京东内部产品在补贴经验和补贴规模上都存在不兼容性，因此二者的加入并未能对拼多多的增长势头产生影响。
言下之意是，如果想要通过补贴狙击拼多多，阿里或是京东也许需要进行“千亿补贴”。这也成为目前拼多多的一大优势。
2019年10月，在拼多多四周年庆动员会上，黄峥内部讲话称，拼多多最新季度的真实支付GMV已经超过了京东。由此可以看出拼多多想要赢得这场排位赛的决心。
不过，从财报数据看，在拼多多GMV突破万亿人民币大关时，京东2019年全年GMV已经超过2万亿人民币。
市值方面，目前，阿里的市值为5336.20亿美元，京东为606.40亿美元，拼多多排名最后，仅有407.52亿美元。
尽管拼多多将近6亿的活跃买家数，已经超过京东，直逼阿里，但在供应链能力、基础建设、生态布局等方面，成立仅4年的拼多多，依然有很多需要追赶的地方。今年疫情期间，拼多多在物流方面的短板就暴露了出来，京东依靠自建物流，以又好又快获得了好评，阿里的菜鸟联盟也在发挥作用。
从目前的局面看，电商巨头三国杀还将继续，拼多多要做的事情还有很多。