2022年，CXO赛道在资本的聚光灯下又迎来了“大考”，复杂的政策环境带给“卖水人”们的是一道又一道的难关。面对瞬息万变的国际市场，“寒气”倒灌下的头部企业也改变了自身打法，开始全球布局。放眼长期来看，寒冬过后的机遇或许将悄然而至。

CXO赛道正处于至暗时刻。

2022年2月，未经核实名单（UVL）的“黑天鹅”事件杀跌了一众国内CXO（医药外包）企业，下半年9月，又一则席卷CXO行业的噩耗再度传来，此次美国行政法令的颁布，进一步明确了“合成生物学”的战略地位。

实则早在2021年12月，“制裁”的消息就间接引发了CXO板块的雪崩。市场一度担心CXO行业是否也会像芯片限令一样对整个行业产生冲击，医药行业融资行为的减少也证实了资本的顾虑。

短期来看，目前国内大部分头部CXO企业，对海外市场的依赖度都比较高，北美客户贡献的收入占比普遍在50%以上。一旦美国客户受制，国内产业链成员必然受到影响。

而纵观长远发展，作为全球最大的原料药出口国和第二生产国，中国具有其它国家不可比拟的生物制药产业基础及独特优势，国内CXO企业早已成为生物医药的重要玩家，此次限令对于国内CXO企业来说，危中藏机。

一纸法案“吓崩”CXO

9月12日，美国签署了一项以鼓励制药产业、农业、能源等行业的美国本土化生产的行政命令。

具体来看，美国此番将斥资20多亿美金推进行政命令。此行为是为促进美国制药业的发展，以及让美国医疗产品再度实现全面国有化生产，目的是为了与不断发展的中国生物制造业相竞争。

早在今年八月，《芯片法案》、《通货膨胀削减法案》（IRA）的颁布也进一步拉开了科技制造的战场。业内人士分析称，此次签署的法案或是美国版的“进口替代”，旨在大力推进本土生物技术和制造产业，保留一定的美国本土生产制造能力。

法案签署当日，国内二级市场巨震，CXO上市公司股价随之大跌，行业龙头凯莱英收盘跌停，药明康德港股和A股分别下跌了15%和10%，泰格医药港股下跌超过了10%。

这对于承接大量美国药企订单的CXO公司来说，无疑是一场噩梦，多数国内CXO企业其收入构成也与海外市场行情息息相关。凯莱英、药明康德、泰格医药等头部企业均表示短期内对业务没有影响，但市场信心仍然大受影响。

值得一提的是，就在该政策颁布不久，9 月 19 日，凯莱英发布公告称，由于监管原因，公司与 Snapdragon 围绕未来发展规划和对应措施无法达成一致，决定终止并购交易。

早在今年 2 月，凯莱英就与 Snapdragon 公司股东代表等各方签署了合并协议，计划通过合并方式以自有资金约 5,794 万美元收购 Snapdragon 公司剩余全部股权，即收购完成将持有 Snapdragon 公司 100% 股份。

而这一桩历经大半年的收购案在此节点以失败告终实属蹊跷，业内有分析认为，这桩跨境收购的失败或与此前提出的 " 生物法案 "有关。

实则此番并非CXO行业首次遭遇“黑天鹅”。早在2021年12月15日，美国财政部宣布将制裁8家中国企业。同时，美国商务部还预计将20多家中国企业列入“实体清单”（UVL），其中便包括部分涉及生物技术的企业。

自新冠疫情爆发以来，全球经济日渐缩紧的情况下，医药生物行业变成了为数不多的火热赛道。对于美国而言，虽当前在国际市场占据生物科技的领导地位，但近年来中国生物技术的发展也开始威胁其国际霸主的地位。

麦肯锡去年的一份报告显示，近年来，中国制药行业已从生产低成本和大批量的仿制药，转向更加注重创新和研发新药。这种转变为中国的生物技术产业带来了大笔投资。

今年，中国政府制定了新的生物技术五年计划，承诺在未来几年将该行业的价值提高到22万亿元(约3.2万亿美元)，该市场目前价值约为3800亿美元。

曾经的宠儿遭资本“抛弃”？

纵观国内CXO行业，实则近年来国内相关企业正经历着高速发展。

医药外包（CXO）主要包含CRO（“Contract Research Organization”，即合同研发外包）、CMO（“Contract Manufacture Organizatio”，即合同加工外包）、CDMO（“Contract Development Manufacture Organization”，即合同研发生产外包）等。

创新药物的“双十”定律也说明了新药的诞生有着高投入、长周期、高风险等特点，在研发回报率低与专利悬崖的双重挤压下，CXO成了提高研发效率，降低研发成本的重要角色。

偌大的市场需求也给相关企业带来了不错的业绩表现，今年中报，多家公司业绩纷纷报喜。

上半年，中证医疗指数业绩继续维持高速增长，按整体法计算板块主营业务收入增速为42%，净利润增速为45%，其中，中证医疗指数8只CXO概念股合计净利润超103亿元，相较2021年同比增幅超过82%。

作为行业龙头，今年上半年药明康德净利润达到46.36亿元，同比增长73.29%。被疫情影响的上半年，药明康德持续强化一体化 CRDMO和CTDMO业务模式，Q2营收利润再创单季度历史新高，并将全年营收业绩指引从65%-70%，上调到68%-72%。

据悉，公司在手订单达351.36亿元，同比增长76.89%，保守估计下半年的药明康德确认收入将高达超160亿。公司预计2021年至2024年营收复合增速将在34%左右，按照比例2024年的营收应将达到550亿元。

上半年，博腾股份实现营业收入39.14亿元，同比增长211.67%；归母净利润12.12亿元，同比增长465.01%；扣非归母净利润12.11亿元，同比增长501.87%。扣非后净利润12.11亿元，增幅达501.87%

凯莱英8月25日公告，公司上半年营业收入50.41亿元，同比增长186.4%；归属于上市公司股东的净利润17.4亿元，同比增长305.31%；同样业绩亮眼的还有昭衍新药，上年度公司实现净利润同比上涨141.40%，达到3.71亿元。

然而，在一众CXO业绩增长的市场行情下，二级市场给出的反应却与前两年大相径庭。

纵观2019年年初至2021年8月，在两年多的时间里，CXO板块涨幅超过400%，区间最大涨幅甚至达到546%，热门程度仅次于新能源和半导体。

而自去年下半年以来，CXO行业震荡不断。年初以来，医药生物行业累计跌幅接近24%，在31个申万一级行业当中排在跌幅榜的第4名。以凯莱英为例，今年自3月末以来，凯莱英A股股价在半年内已跌近50%。

而从长期投资估值来看，CXO短期内已偏离中枢，长期来看，国内CXO的成长性如何？

危中藏机

一体两面，危中藏机。

对于一众国内CXO企业来说，此次法令的颁布也正说明了国内CXO公司已深度嵌入全球化供应链。

虽然美国本土的CXO企业较为领先，但纵观美国医药行业，其研发依然非常依赖全球化合作。

根据医药媒体STAT援引生物技术公司Resilience首席执行官拉胡尔·辛格维（Rahul Singhvi）的发言，美国每五家医药公司，就有三四家与中国的药明康德或韩国三星生物有合作。

而此前Frost&Sullivan报告预测，中国医药研发投入外包比例将由2021年的39.4%提升至2026年的49.9%。这无疑给CXO企业留下了足够的市场空间。

原料药方面，中国、印度和日本是原料药的重要出产国，中国更是目前是全球最大原料药生产地，原料药直接决定了CXO公司的成本。

辉瑞新冠药Paxlovid是典型例子，其主要供应商就是凯莱英和博腾股份，分别在2021年获得约93亿和57亿元的生产订单。

当前，药明康德和药明生物两家“药明系”公司，在全球CXO中已名列前五。基于国内庞大的人口基础和成本较低的市场，我国CXO产业已搭建较高的行业壁垒。

在不利政策颁布之际，被制裁企业纷纷海外建厂、雇佣当地的人或者投资当地的企业，不仅有效规避了美国针对性法案，反而借机推进了第三世界海外布局。

此外，国内CXO企业也开始有迹象地将扩厂的重心移出美国。

今年7月，药明康德在官网宣布计划在新加坡建立研发和生产基地，并预计在未来10年累计投资20亿新元（约合14.3亿美元）。2021年，药明康德子公司合全药业完成对百时美施贵宝位于瑞士库威（Couvet）的生产基地的收购，作为其在欧洲的首个生产基地。

短期内的不利政策或将影响市场情绪，然后长期来看，国内CXO企业在国际市场上的重要地位也奠定着不可替代性和“黄金万两”的前景。